О семейном бизнесе

Заказчик предельно возмущен:

— Почему вы оценили мою компанию на треть дешевле, чем бизнес конкурента — у нас ведь почти одинаковые финансовые показатели и доля рынка?
— Дело в том, что его компания котируется на бирже, а ваша — нет, у него директором наемный топ, а у вас — племянник.
— Это несерьезно — резюмирует клиент, — вы просто не умеете работать.

Такой диалог пересказал мне приятель — инвестиционный аналитик одного из крупных российских банков.

— Оценивая стоимость компаний, где СЕО (Chief Executive Officer) имеет родственные связи с мажоритарными акционерами, я ставлю 15% дисконт по сравнению с аналогичными активами, которыми управляют наемные менеджеры, — клялся мне аналитик отечественной инвесткомпании.

Несправедливо? Может быть. Ведь стоимость фирмы в соответствии с классическим подходом определяют, как способность генерировать будущие финансовые потоки. И только. Да и семейный бизнес — отнюдь не рудимент неразвитой экономики: суммарная капитализация 200 крупнейших компаний США в рейтинге Forbes ненамного выше совокупной оценочной стоимости 200 самых больших непубличных (а они, как правило, семейные) компаний из рейтинга того же журнала. Стоит вспомнить хотя бы Mittal Steel — компания, управляемая родственниками Лакшми Миттала, методично проглатывает конкурентов с их независимыми директорами и листингом на мировых биржах.

Между тем результаты теоретических исследований подтверждают правоту практикующих аналитиков. Мортен Беннедсен, Даниэль Вольфензон, Каспер Нильсен и Франсиско Перес-Гонсалес* на опыте датских компаний сумели доказать: когда речь заходит о прибыли, чужаки куда эффективнее родственников. Экономисты проанализировали финпоказатели более 5 тыс. компаний, сменивших топ-менеджеров в 1994-2002 годах. Итог: при прочих равных, показатель рентабельности OROA (оperating return on assets — отношение операционного дохода к стоимости активов компании) для фирм, возглавляемых людьми со стороны, оказался на 21,7% выше, чем у компаний, где пост топ-менеджера был передан по наследству. И это в благополучной, казалось бы, Дании, где царит прозрачность и соблюдение прав миноритариев. Аналитик, оценивающий украинского «семейного» CEO на 15% ниже наемного, выглядит оптимистом.

Откуда такие шокирующие результаты? Выяснилось, что наследники с трудом справляются с решением текущих проблем бизнеса. Согласно тому же исследованию, наемные топы в быстрорастущих отраслях обеспечивают рентабельность на 12% большую, чем семейные СЕО. Кроме того, наследники не умеют найти подход к сотрудникам. В фирмах, где зарплата работников выше среднерыночной, семейные CEO работают на 14,1% хуже, чем наемные директора (если судить по прибыльности компаний). А в компаниях, где уровень образования сотрудников выше среднего по рынку, эффективность семейных топов ниже эффективности наемников на целых 16%.

В чем же причина? «Полученные нами результаты, — пишут датские ученые, — свидетельствуют о том, что семьи, имеющие доступ к управлению, нередко могут принимать решения, невыгодные для других держателей акций подконтрольных компаний». Иными словами, у семейного топ-менеджера крупной компании прибыль, увы, не на первом месте. Ведь такому топу, за редким исключением, приходится выдерживать прессинг родственников, рвущихся порулить компанией. В конце концов, наследнику может быть просто неинтересно продолжать родительский бизнес. Ведь даже в Дании семьи зачастую (в 68% случаев) становится гендиректором фирмы только потому, что он первенец у прежнего главы компании. Так что перед тем, как передавать сыну бразды правления мебельной фабрикой, задумайтесь: а вдруг он больше любит самолеты?

* M. Bennedsen, K. Nielsen, F. Pеrez-Gonzаlez, D. Wolfenzon. Inside The Family Firm: The Role Of Families In Succession Decisions And Performance. NBER Working Paper Series. Working Paper 12356. July 2006.

Инф. kontrakty